Kończąc wpis Wróbel w garści ze stycznia tego roku spekulowałem (to dobre słowo w tym kontekście), że wraz z rosnącą inflacją, rosnącymi stopami procentowymi i pogarszającą się koniunkturą gospodarczą kończy się właśnie na naszych oczach długotrwały rynek byka. Starszy w istocie niż wielu z nas.
4 stycznia 2022 roku indeks Dow Jones Industrial Average osiagnął rekordowe 36.800 punktów. Minęło 14 lat od poprzedniego dużego kryzysu ekonomicznego i aż 40 lat od czasów bardzo przypominających rynkowo te dzisiejsze – czasów wysokiej inflacji i potencjalnej recesji. Tak, w styczniu tego roku orkiestra jeszcze grała, ale do kadłuba zaczęła już przeciekać woda.
Nie ma jasności skąd wzięło się określenie „byczy” (ang. bull) rynek na czasy wzrostowej hossy oraz „niedźwiedzi” (ang. bear) na czasy pesymistycznej bessy. Niektórzy przypisują to po prostu zwyczajom bojowym obu zwierząt – byk atakuje odważnie, szarżując i biorąc przeciwnika na rogi (ruch naprzód i w górę), tymczasem niedźwiedź atakuje uderzając łapą w dół – co obrazowo oddaje ruch giełdowych indeksów. Notowania mogą co do zasady piąć się w górę lub spadać, choć weteranom parkietów nieobcy jest także frustrujący i niezdecydowany ruch „w bok”, który może stać się wkrótce mottem przewodnim giełdy.
W bardzo miernym filmie „Wilk z Wall Street” (The Wolf of Wall Street) Martina Scorsese z 2013 roku, będącym – w sposób zupełnie chybiony, o ile ogóle zamierzony – efekciarską pochwałą zwykłych oszustów w rodzaju Jordana Belforta pada jedna bardzo prawdziwa myśl – i to paradoksalnie z ust zepsutego, cynicznego maklera Marka Hanna (Matthew McConaughey): „Pierwsza zasada na Wall Street. Nikt – nieważne czy jest to Warren Buffett czy Jimmy Buffett – nie wie, czy akcje jutro pójdą w górę, w dół, w bok, czy też będą kręcić pieprzone kółka”. Krótkoterminowo wszystko jest tylko spekulacją, ale pewne trendy oczywiście da się bardzo trafnie przewidzieć wnioskując z przeszłych zdarzeń – historia, jak już wspominałem, wprost nigdy się nie powtarza, ale bardzo często rymuje.
Historia – jeśli o niej już mowa – głosi, że pierwszy był rynek niedźwiedzia i to w dosłownym sensie – amerykańscy pośrednicy w handlu zwierzęcymi skórami (a był to niegdyś rynek niezwykle silny – polecam książkę Erica Jay Dolina – Fur, Fortune, and Empire: The Epic History of the Fur Trade in America) – mieli zwyczaj przyjmować zamówienia z góry na towar, którego jeszcze nie mieli licząc, że w międzyczasie ceny skór w skupie u traperów spadną, a oni zarobią na różnicy. Byli zatem – mówić po dzisiejszemu – zatwardziałymi rynkowymi niedźwiedziami.
Co ciekawe, o ile oficjalnie publika kocha odważne rynkowe byki, a brązowy pomnik szarżującego Byka z Wall Street (Charging Bull) jest symbolem nowojorskiej giełdy, to wrodzone schadenfreude każe nam (szczególnie w czasach takich jak dziś) z satysfakcją przyglądać się historiom tych bardziej niedźwiedzio usposobionych, którzy ostrzegali, których nikt nie słuchał, którzy konsekwentnie i wbrew wszystkiemu grali na spadki i którzy ostatecznie dobrze na tym zarobili (byle nie naszym kosztem – można dodać). Jesse Livermore, o którym wspomniałem we wpisie Casino Royale grał na spadki i zarobił fortunę na legendarnym krachu w Czarny Czwartek 1929 roku. Michael Burry, wspominany w tym samym wpisie, poszedł pod prąd bańce spekulacyjnej na rynku nieruchomości w 2008 roku. Nawet nasz rodzimy Rafał Zaorski, po latach mniejszych czy większych sukcesów i porażek, dorobił się w końcu na shortowaniu kryptowalut, w których dostrzegł – w swojej optyce – nowoczesną piramidę finansową. Rynek niedźwiedzia niechybnie przyniesie w przyszłości więcej takich historii.
Jesteśmy więc może i marzycielami, kochającymi wzrosty i kreowanie raz po raz rynkowych baniek spekulacyjnych (bojąc się każdej straconej okazji, nawet gdy okazją nie jest), ale w gruncie rzeczy podziwiamy także ten zdroworozsądkowy pesymizm. I żałujemy, że nie posłuchaliśmy go wówczas, kiedy jeszcze było można.
12 sierpnia 1982 roku amerykański indeks giełdowy Dow Jones Industrial Average zaliczył twarde lądowanie (dołek) na poziomie niespełna 777 punktów. Wrócił tym samym do poziomu z 1964 roku, wymazując 18 lat zysków. Nieudana próba przebicia poziomu 1.000 punktów występowała w tym okresie 5-krotnie. To musiały być frustrujace czasy dla wielbicieli szerokiej dywersyfikacji – gdybyś w latach 1964-1982 inwestował w nieistniejące wówczas, a tak modne obecnie fundusze indeksowe (tzw. ETFy – inwestujące w akcje składające się na cały indeks giełdowy), to pomijając efekt uśredniania cen wyszedłbyś na tym (no właśnie) średnio.
W 1980 roku, za prezydentury nieudolnego byłego hodowcy orzeszków ziemnych Jimmy’ego Cartera inflacja w USA znajdowała się na rekordowym poziomie 14%, co było pokłosiem między innymi kryzysu paliwowego po irańskiej rewolucji z 1979 roku (o której ładnie nazmyślał nam – co okazało się już po latach, ale zdyskredytowało go trwale w oczach zachodnich czytelników – Ryszard Kapuściński w znanej książce „Szachinszach”). Paul Volcker, nowo wybrany szef Rezerwy Federalnej postanowił zdławić ją wyjątkowo agresywną (jak to się dziś mówi „jastrzębią”) polityką monetarną. W 1981 roku stopy procentowe w USA wzrosły do nieznośnych 19%, wpędzając tamtejszą gospodarkę w krótkotrwałą recesję, a obywateli w przerażenie.
To właśnie z tego okresu pochodzi interesująca, ale bardzo obrazowa historia związana z pierwszymi kartami kredytowymi. Kiedy stan Nowy Jork wprowadził w związku z inflacją limit możliwych do pobierania przez bank odsetek (tak starcia władzy z sektorem bankowym nie są zjawiskiem nowym), instytucje takie jak Citibank zorientowały się, że hojnie pożyczają klientom pieniądze na 12% same płacąc niemal 20% od własnego długu. Wolny rynek zadziałał w tym przypadku tak, że wielki bank rychło przeniósł siedzibę swojej filii kredytowej z finansowej stolicy świata przy Wall Street do małego, sennego miasteczka w Dakocie Południowej, gdzie ograniczenia takie nie obowiązywały. Swojej szansy nie zamierzał także wypuścić (i do dziś nie wypuścił) z rąk amerykański raj podatkowy – Delaware.
W sierpniu 1982 roku inflacja wydawała się już opanowana – stopy procentowe spadły w efekcie do 10% i miały odtąd już tylko spadać dalej. Rozpocząć się miała, o czym nikt jeszcze wtedy nie wiedział (bo jak mawiał fizyk atomowy Niels Bohr – „przewidywanie jest trudne, szczególnie jeśli chodzi o przyszłość”), 40-letnia era niskich stóp procentowych, które do grudnia 2008 roku miały w USA osiągnąć okrągłe zero. Podobnie jak w marcu tego roku – odnotujmy, bo pewnie długo do takiej sytuacji nie powrócimy.
Wpływ wysokości stóp procentowych na wzrost gospodarczy (czy bardziej precyzyjnie w kontekście dzisiejszej historii – rynek byka) można zobrazować tak – im niżej oprocentowany jest dług, tym łatwiej się zadłużać i łatwiej zadłużenie obsługiwać, co oznacza więcej pieniędzy na rozwój i inwestycje (oraz ma się rozumieć na konsumpcję, która napędza wszystko). Z drugiej strony niskie stopy procentowe powodują równie niskie stopy zwrotu z form inwestycji uważanych za najbardziej bezpieczne – lokat bankowych i obligacji. Inwestorzy szukają więc innych miejsc, gdzie mogliby lokować pieniądze. Jeśli wybiorą akcje, które reprezentują ułamek wartości przedsiębiorstwa (a które to przedsiębiorstwo korzysta już właśnie ze wspomnianego wyżej taniego, niskooprocentowanego długu aby się rozwijać) to uzyskują oni szanse na większe korzyści, przy wyższym (ale być może akceptowalnym, skoro niewiele jest alternatyw) ryzyku. I odwrotnie – wysokie stopy procentowe zniechęcają do zaciągania długu, duszą konsumpcję i rozwój oraz oznaczają odwrót od ryzykownych aktywów w poszukiwaniu całkiem przyziemnych i nudnych – obligacji i lokat. Dla giełdy taka sytuacja oznacza zwykle rynek niedźwiedzia.
W 1982 roku rynek akcji miał – po wcześniejszych niemal 20 latach – delikatnie mówić bardzo złą prasę. Ale ówczesne wyceny akcji dawały też ogromny margines bezpieczeństwa, które wytrawni inwestorzy szybko dostrzegli, a za nimi podążyła wkrótce szersza publika. Wskaźnik ceny do zysków (P/E ratio) dla akcji z indeksu Dow Jones wynosił tylko 7,7 – oznacza to, że pojedynczą akcję największych przedsiębiorstw przemysłowych wyceniano w odniesieniu do ich spodziewanych niecałych 8-letnich przyszłych zysków (a to około 3 razy mniej niż jeszcze niedawno w szczycie ostatniej hossy).
Zbiegło się to w czasie z pewną kluczową innowacją, która miała zmienić świat, a amerykańską gospodarkę w szczególności – wynalezieniem komputerów osobistych (personal computers – PCs). Oraz z przychylną atmosferą i obniżkami podatków (również od zysków kapitałowych) jakie zaprezentować miał nowy prezydent Ronald Reagan.
I tak w ciągu kolejnych 40 lat wspomniany indeks Dow Jones miał wzrosnąć 47-krotnie lub 9,6% rocznie. To niesamowity byczy rajd, niepozbawiony oczywiście niedźwiedzich momentów – spadki o co najmniej 20% zdarzały się kilkukrotnie: w Czarny Poniedziałek (Black Monday) z 1987 roku (o którym wspominałem we wpisie Logika indyka), w czasach implozji bańki internetowej na przełomie wieków, po zamachach 11 września 2001 roku, podczas kryzysu w 2008 roku oraz ostatnio w marcu 2020 roku w początkach pandemii COVID-19. Zawsze były jednak odrabiane z nawiązką. A świat lubił podążać za amerykańskimi wzorcami.
Po ostatnich 30% spadkach od początku tego roku na umierającym byczym rynku sytuacja nieco się uspokaja, część strat została odrobiona. Tu i ówdzie widać jeszcze resztki dalszej nadziei – odczyty inflacji wydają się spadać co sugeruje, że polityka banków centralnych, w tym przede wszystkich amerykańskiego FEDu będzie bardziej „gołębia” niż „jastrzębia”. Wyniki wielu przedsiębiorstw cały czas są jeszcze wzrostowe.
Ale inflacja – ten niewidzialny, uniwersalny i egalitarny podatek – zaczyna dotykać wszystkich. Przekłada się na wyższe ceny zakupów surowców przez przedsiębiorstwa i mniejszą skłonność klientów do wydawania pieniędzy na ich produkty. Inflacja to – jak mówi piękne powiedzonko – „15 dolarów, które musisz wydać na 10-dolarowe strzyżenie, za które płaciłeś 5 dolarów, kiedy jeszcze miałeś włosy”. Niektórzy obejdą się teraz bez zakupów (z braku włosów, apetytu lub środków), a to oznacza napędzającą się spiralę, z której wyjść bezboleśnie będzie bardzo trudno.
Nie będzie zatem niestety początku kolejnego rynku byka na styl lata 1982 roku bez gorzkiej pigułki i co najmniej krótkoterminowej wygranej niedźwiedzia – dopóki inflacja nie zostanie zdławiona przez wysokie stopy procentowe, nie dojdzie w międzyczasie do ostatecznej kapitulacji na rynku akcji, a zapewne i krótszej lub dłuższej recesji.
W międzyczasie upadnie na naszych oczach (i już upada) wiara w spekulacyjne instrumenty, które napędzały głośne bańki ostatnich lat. Odpływ – mówiąc znaną buffettowską metaforą – ujawnił wiele osób, które pływały nago. Nie zarobisz już dobrze na sportowych butach, na dziełach sztuki rytych w blockchainie, na „memowych” akcjach i wątpię abyś jeszcze w swoim życiu powtórzył sukces kryptowalutowych „cudownych dzieci”.
Ale nowe okazje na pewno się pojawią. Umarł byk, niech żyje byk – chciałoby się powiedzieć. Trzeba tylko mieć oczy szeroko otwarte.
Albo, jak doradza ostatnio finansowy bloger Nick Maggiuli w swojej nowej książce – po prostu nie przejmować się niczym i nadal, tak jak zwykle, regularnie inwestować (Just Keep Buying: Proven Ways to Save Money and Build Your Wealth).